广东
深圳地铁是个好股东。
今年以来，深圳地铁已向万科提供291.31亿元股东贷款，用于偿还公开市场债务或指定贷款。
如果没有这些贷款，万科早已进入痛苦债务重组过程。
这291.31亿元股东贷款中，94.21亿元已有相应资产抵押担保，其中绝大部分是万科所持万物云的股票，目前市值150亿元左右。
剩余197.1亿元股东贷款，尚未落实抵押品。
深圳地铁自身发展依赖于资本市场融资，如此规模股东贷款，形成的风险敞口实属罕见，要求抵押品合理合规。
对于万科来说，要向深圳地铁提供足额抵押品，同样牵动各方利益，且为符合上市公司关于关联交易要求，必须寻求股东大会批准。
因此，万科昨天与深圳地铁签订了《股东贷款及资产抵押框架协议》。
协议约定，未来三年内，深圳地铁提供最多为万科提供220亿元股东贷款，且各笔具体贷款期限也不得超过3年。
关键点在于，此前万科已提取197.1亿元未提供抵押品的贷款，这些将整体纳入框架协议。这220亿元股东贷款为一次性信贷额，部分贷款偿还后不可循环提款。
也就是说，未来三年内，万科只能再得到深圳地铁22.9亿元的新增贷款，且所有贷款必须得到足额抵押品。
这个消息对于债权人并不友好，万科远期债券价格应声下跌；万科股价保持稳定，全天甚至由绿翻红。
万科好像再一次走到债务“悬崖”边上。
到2026年1月，万科公开市场债务余额为86.81亿元；到2026年底，万科至少还有200亿元公开市场债务余额。
就贷款额未能覆盖公开市场债务部分，万科强调将以运营现金流或其他外部融资来源结算，例如来自银行的融资。
这是一个悖论，如果能够依靠自身现金流和银行融资，万科一开始就不需要深圳地铁的股东贷款。
也存在另外一种可能，经过近一年考察与内部测算后，深圳地铁认为万科已撑过债务高峰期，未来可以自给自足。
前三季度，万科的经营性活动净流出58.9亿元，投资性活动净流入27.6亿元，筹资性活动净流出203.2亿元。
加上另一个数据，能更好看清楚万科债务风险状况。
截至三季度末，万科3600亿元的有息负债中，大概还有300多亿元公开市场债务，2600多亿元银行贷款，以及500多亿元其他借款。
如此看来，万科要想公开市场债务不违约，除了销售额不能再下滑外，还需要银行的大力配合，比如贷款以及利息的展期与分期偿付。
三季度财报确实显现出，万科财务状况已经过了最糟糕时期。
截至三季度末，万科合同负债只有1300多亿元，应付账款与其他应付款已经低位稳定，这意味着未来硬性工程款支出大幅下降。
只有自身“造血”能力恢复，深圳地铁继续综合支持，债权银行方给予降息展期安排，万科才能穿越“至暗时刻”。
深圳地铁不能以一己之力成功救助万科，或许设置贷款额度上限，也是博弈的一部分。
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