出品｜达摩财经

8月13日，腾讯控股（0700.HK）股价单日下跌4.46%至441港元/股，总市值降至4.01亿港元（约合人民币3.44万亿元）。同日，存储龙头长鑫科技（688825.SH）股价收于52.88元/股，总市值为3.54万亿元。

这也意味着，上市刚刚17天的长鑫科技超越“股王”腾讯，正式登上A、港股市值第一的宝座。

“股王”宝座易主背后，腾讯刚刚交出2026年第二季度业绩答卷。

今年二季度，腾讯实现营收2047.85亿元，同比增长11%；Non-IFRS（非国际财务报告准则）经营利润756.36亿元，同比增长9%。不过，若剔除向新AI产品的投入，公司Non-IFRS经营利润将达到861亿元。

很长一段时间以来，腾讯都被认为在AI业务上略有“掉队”。面对外界质疑，腾讯选择掷出真金白银加快追赶步伐。

财报显示，今年二季度，公司单季度资本开支高达528亿元，同比大增176.25%，环比增长65.28%；受此影响，公司二季度自由现金流降至-138亿元，这也是腾讯自2014年披露该数据以来，首次二季度自由现金流出现负值。若剔除算力采购预付款，公司的自由现金流为376亿元。

在本轮AI浪潮中，算力基础设施赛道热度飙升，作为国内存储芯片龙头，长鑫科技赶在周期顶部完成上市，成为市场上炙手可热的算力标的。相比之下，投入大笔资金用于购买算力设施的腾讯，却引起了市场态度的分化。

二季报披露后，花旗在研报中将腾讯目标价上调至765港元，理由是腾讯的人工智能计划显示出明显成效，同时核心业务保持韧性。而摩根士丹利则认为，腾讯坚实的核心基本面被人工智能前置投资所抵消，因此将公司目标价下调逾15%至550港元。

腾讯的AI之路，究竟通向怎样的未来？

AI赋能的“新腾讯”

“踏入第三季度，我们正在智能、应用与基础设施三个层面构建一个全新的、AI赋能的腾讯。”腾讯董事会主席兼CEO马化腾如是说。

目前，腾讯规划了一条从基座大模型到AI应用的完整AI业务链条，公司旗下新AI产品主要包括混元大模型、元宝、AI编程工具CodeBuddy、AI办公工具WorkBuddy以及微信内AI智能体小微等。

其中，混元大模型是腾讯本轮资本开支投注的重点，腾讯首席战略官詹姆斯・米歇尔表示，公司将把绝大多数新增算力用于自研大模型，力求做到行业顶尖水准。

长期以来，腾讯的基座大模型混元Hy在一众大模型中名声不显，直到去年9月姚顺雨加入后，混元大模型的研发才开始走上快车道。

今年7月，Hy3正式版发布，腾讯在基座大模型领域开始崭露头角。财报显示，Hy3正式版的性能显著优于大部分同尺寸的模型。按AI模型聚合平台OpenRouter的Token消耗量计，Hy3自推出以来持续位列全球前三。

在自研大模型的同时，腾讯也在积极推动AI应用产品的开发，WorkBuddy正是公司重点开发的产品之一。二季度业绩电话会开场时，马化腾就提及，“WorkBuddy按月度互动量，已经排到中国AI生产力服务第一”。

在一众产品中，AI办公工具WorkBuddy能够获得腾讯的重视，核心原因或在于其率先跑通了商业化落地路径。

米歇尔表示，腾讯大力投入WorkBuddy的核心战略目的，是推动这款具备战略意义的核心应用普及，同时持续收集场景反馈，反向优化大模型与整个腾讯生态。此外，这款产品能够立刻带来现金收入。

大模型、AI应用的高速发展，间接印证了腾讯当下大手笔加码AI的合理性。但市场同样关注两大核心问题：未来腾讯是否会继续向AI投入大量资源？AI业务又能否给公司带来足够的回报？

对此，腾讯总裁刘炽平也重点强调称，投向AI原生业务的资本开支，主要是今年和明年一次性集中投入，不必默认腾讯每年都会维持同等大额投入。

刘炽平还表示，我们始终认为 AI 是长期赛道，会持续长期布局，随着规模扩张，商业收益会逐步兑现，最终实现盈利。更关键的是，我们拥有保底方案：哪怕停止自研应用，单纯把算力对外租赁，相关业务本身就能盈利，因此我们敢于长期投入。

传统业务支撑的“旧腾讯”

在全新的AI业务外，腾讯现有的游戏、广告、科技金融及企服等业务，是公司的成熟主业。相较于需要大额资金“输血”的AI业务，这些成熟业务表现仍然稳健，并具备自我造血能力。

游戏业务是腾讯的主要收入来源，今年二季度，公司增值服务业务收入984.14亿元，同比增长8%。

其中，本土游戏市场收入为473亿元，收入增长主要源于《王者荣耀》《洛克王国：世界》等游戏的贡献；国际市场游戏收入186亿元，环比有所下滑，主要受芬兰游戏公司Supercell的收入下降影响；此外，手机游戏应用道具销售增长，带动公司社交网络收入增至325亿元。

整体来看，今年上半年，除腾讯外的国内各大游戏厂商均未推出重磅新品，也因此，《洛克王国：世界》成为今年国内游戏界最大的黑马之一。财报显示，该产品在今年国内发行的所有新手游中，平均日活跃账户数及流水均排名第一。

营销服务收入则是腾讯三大主要业务板块中增长最快的一部分，二季度收入同比增长22%至435.65亿元。在二季度，腾讯在广告推荐模型、智能投放产品矩阵、微信生态系统内闭环营销等环节均有所优化，使得大多数主要行业的营销投入均有所增长。

值得关注的是，腾讯近年来重点发力的视频号业务，也实现了较快发展。今年二季度，视频号总用户使用时长同比增长超20%。这得益于面向年轻用户的内容日益丰富、互动功能的升级以及新的内容混排系统。

当下的腾讯，呈现出传统业务稳健增长、AI新业务大举投入并存的业务格局，且正是由于传统业务能够提供稳定的现金流，公司才能在发展新业务时不吝投入。在AI浪潮汹涌而至的当下，此前一度“反应迟钝”的腾讯想要赶至潮头并不容易，如今的投入或将为其前进增添助力。

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