「核心提示」
大客户依赖、训练芯片短板与三代产品并行的压力仍然悬在燧原的头顶。

作者 |张经纬

编辑|邢昀

最后一家GPU“四小龙”上市了。

2026年9月11日，燧原科技登陆A股科创板，当日以410元的价格开盘，以397元的价格收盘，是发行价142.18元的2到3倍。

在之前的申购中，燧原科技被称为又一家“大肉签”。按照收盘价计算，每签能获得12.8万的收益。值得注意的是，打新过程中因网上申购过多，燧原科技一度启动回拨机制，将344.3万股从线下拨至网上。回拨后，网上最终发行1032.85万股，最终中签率0.02455315%。

上市当天收盘，燧原科技的市值钉在1708.5亿，而这家公司起源于上海张江一间不到100平米的临时办公室。

2018年春天，赵立东和张亚林两个人，开启创业之路，明确了“做大芯片，拼硬科技”的初心。八年后，这颗火种烧到了科创板，而抢购这只新股的703万户投资者，或许并不知道，他们中签的每一股里，都藏着一段从硅谷到上海、从AMD到燧原的漫长旅程。

1、AMD老兵、清华芯片梦和腾讯打钱

自清华毕业后，赵立东在硅谷深耕半导体二十余年，曾担任AMD产品工程部高级总监，2014年回国加入清华系的紫光集团，一度担任集团副总裁，后辞职创业。

2018年3月，赵立东拉上AMD老同事张亚林进行芯片创业，注册成立燧原科技。

创业至今，两人始终是并肩站在一起的伙伴，在IPO前回答投资者提问时，赵立东将自己和张亚林并称为燧原科技的实控人。根据燧原科技上市前披露的材料，赵立东和张亚林各直接持有公司8.96%的股份，并通过员工持股平台等安排，共同控制约28.14%的表决权；二人已签署一致行动协议。

目前，赵立东任董事长和董事会秘书，张亚林任CEO。根据双方签订的一致行动协议，张亚林主要负责人事任免、产品技术、研发计划方面等事项，投融资、战略规划等其他事项以赵立东的意见为准。

数据来源，燧原科技招股书

比较有意思的是，赵立东是比较罕见的兼任董事会秘书的董事长，原因在于之前的管理层变动。原董秘朱大鹏于2025年3月辞任，财务负责人王宏丽也在之后离职，管理层一度仅剩张亚林1名高管。2025年11月，公司内部选聘新的管理层，之后由赵立东兼任董事会秘书。

这种创始人的亲力亲为，除了管理层变动，恐怕也是因为他才是公司里最懂产业资本的人。赵立东毕业于清华大学电子工程系85级，也就是业内闻名的“EE85班”，里面走出了多位半导体上市公司创始人，包括虞仁荣（韦尔股份创始人，中国芯片界首富）、舒清明（兆易创新联合创始人）、冯晨晖（卓胜微联合创始人）、赵立新（格科微创始人）等。

舒清明创业38岁、虞仁荣创业41岁，而赵立东创业51岁。和近年来AI创业推崇“小天才”不同，算力硬件的成功者一般是行业的“老姜”：由于半导体行业投资回报周期长、风险大，产业背景雄厚的创始人更能获得资本与产业青睐。

硬科技创业中，产业资源的价值往往不止于资金。80年代，比尔·盖茨的微软凭借与IBM的合作，为后者的个人电脑提供DOS操作系统，从而确立了软件行业的标准；90年代，黄仁勋创立英伟达后，依托台积电的先进制程，才得以在GPU领域与巨头抗衡。

微软有IBM，英伟达有台积电，而燧原有腾讯。燧原从创立至今共计进行了10余轮融资，其中Pre-A、A、B、C、C+、D轮均有腾讯的参与。在招股书的客户列表中，腾讯是燧原的第一大客户，2025年燧原有八成收入来自腾讯，主要是AI加速卡及模组产品。

其中，微信的语音转文字功能，背后就是燧原的推理卡。双方合作始于2019年，早期采用AVAP模式（按终端客户指定向系统集成商供货），2025年转为直接销售。燧原的三代AI加速卡已大规模落地腾讯内部上百个业务场景，包括微信语音转文字、腾讯会议纪要、内容理解、广告推荐等。

2、增速最快的“四小龙”，规模最小的DSA公司

四小龙之中，只有燧原的芯片采用DSA架构（Domain-Specific Architecture，领域专用架构）。

该架构相比通用GPU裁剪了GPU图形渲染特性，专精通用计算和张量/矩阵计算。同样采用DSA架构的企业包括谷歌、寒武纪、华为海思和阿里平头哥，而另外三家“四小龙”则是采用通用GPGPU路线，并主要兼容或适配英伟达CUDA生态。

DSA的优势在于性价比，在产量足够大的前提下，拥有更高的能效比和更低的单位算力成本；另一方面DSA架构没有CUDA架构的完整生态，需要自研编译器和定制算子库，往往要在企业生态内闭环。因此，采用DSA架构的企业往往自己是AI大厂，或者有足够大的单一客户。

高性价比的另一面是DSA缺少通用性，在计算精度要求较高、过程更为多样复杂的AI训练需求上，表现也不如英伟达代表的通用GPU。

也就是说，燧原的芯片长于推理短于训练。招股书显示，2023-2025年燧原AI 加速卡及模组收入80%以上为推理产品。推理产品更强调低延迟、高吞吐和低功耗，客户对成本及性价比更敏感，定价空间较低，因此燧原相比同行竞争者毛利率更低，2023年至2025年，毛利率分别为22.6%、30.6%、31.8%。

但另一方面，推理更加体现算力需求的未来，而这也忠实地反映在了燧原的增速上。

2023年至2025年，燧原营收分别为3.01亿元、7.22亿元和9.90亿元，三年复合增长率高达81%；2026年上半年营收已达11.2亿元，超过2025年全年。其中，2024年增长主要靠涨价推动，平均单价增长60.8%；2025年则靠放量实现，销量上涨197.8%。

作为“投入多年，一朝回本”的芯片行业典型模式，燧原研发至2026年上半年为止暂未盈利，且研发投入数倍于收入：2023年至2025年研发费用分别为12.29亿元、13.12亿元和11.35亿元，占营收比例分别为408.01%、181.66%和114.63%。

按照同花顺测算，燧原科技的市销率（PS）为94倍，高于寒武纪（6540亿市值，68倍）、摩尔线程（1682亿市值，66倍），与沐曦股份（1957亿，95倍）大体一致。高预期除了上市第一天带来的流动性，也和收入增速更快有关。

3、芯片大混战

目前，燧原采用了多代并进、梯次突破的战略。

第四代训推一体芯片L600已于2025年7月发布，预计2026年下半年量产，2027年批量交付。第五代、第六代芯片则分别处于研发后期和研发早期。此外，AI软硬件协同创新项目将贯穿这两代产品，从超万卡集群核心技术、AI软件栈、核心IP国产化、基于国产工艺的云端AI芯片四个方向，补齐全栈能力短板。

招股书显示，公司上市募集的资金将有15.03亿（约25%）用于第五代研发，预计2027年完成流片并推出；11.97亿（约20%）的资金用于第六代芯片的研发，预计2029年面世；剩余的过半募集资金则投向软硬件协同创新项目。

未来的挑战首先在于研发和量产进度，多代并进意味着巨大的压力。截至发稿前，L600仍未宣布实现量产，能否按计划量产，将直接影响公司能否在训练芯片市场打开局面。

另一重挑战在生态。

燧原DSA路线并不直接兼容CUDA完整生态，客户将现有模型迁移到燧原平台，通常需要进行框架、编译器、算子和集群软件等层面的适配。迁移成本的高低，取决于模型类型、业务场景和现有工具链。

这也是腾讯合作的价值所在。腾讯既为燧原提供了订单，也提供了大规模业务场景下的软硬件联合适配机会。未来，燧原需要证明的是，能否将这类联合验证形成的产品能力复制到更多客户，而不只依赖单一大客户。

同时，行业里的模型-算力客户关系则越发稳固。2026年9月，DeepSeek计划采购16万颗华为昇腾950DT芯片，双方预计会在内蒙古共建大型数据中心；京东云则与摩尔线程深度合作，拟采购其GPU构建十万卡国产算力集群；也有报道称，字节跳动此前也向寒武纪预购超20万片芯片。

大模型厂商正通过“算力绑定”确保供应链安全，而燧原与腾讯的关系，本质上也是这一趋势的产物。

从更大的需求版图上说，国内芯片研发在先进制程设计、EDA工具、IP核授权等环节仍依赖国际供应商。同时，国际贸易摩擦持续变化，供应链关键环节供给节奏和稳定性存在不确定性。从整个产业上看，整个市场最终取决于AI应用能否大规模商业化落地。如果AI应用进展不及预期，算力基础设施的超前建设可能面临回报压力。

燧原科技的故事，是中国硬科技创业的一个缩影。从AMD老兵到清华芯片梦，从腾讯的倾力支持到登陆科创板，赵立东和张亚林用八年时间走完了一条“芯火燎原”之路。

但上市不是终点，而是新的起点：如何在保持DSA架构能效优势的同时突破训练市场天花板，如何将对腾讯的“依赖”转化为真正的“共生”，如何在国产替代的万亿窗口期中从1.7%的市占率迈向更高份额，将是燧原下一个八年必须回答的问题。