最近，原油又大涨了。

随着中东局势愈演愈烈，ICE布油再次突破100美元/桶，从7月低点算起，累计反弹超过50%，回到年内峰值水平附近。

这一轮上涨与今年 3 月的行情有相似之处，也存在明显不同，理解两次行情的差异，对判断后续A股走势至关重要。

这次和3月不一样

3 月美伊冲突刚爆发时，市场对此完全没有预期。由于短时间内无法对霍尔木兹海峡的航运风险做出准确评估，只能直接定价最为悲观的情景。

以石油石化板块为例，该板块在短短几个交易日内大幅上涨，板块成交量也急剧放大，市场情绪在极短时间内就达到高潮。

然而，这轮上涨的持续性很差。石油石化板块在短短几天大涨后便连续回调，刚开始的大涨便是行情高点。

既然在冲突爆发的第一时间，市场就以最悲观的预期进行了定价，那么后续只要冲突不进一步恶化，预期就会进入不断改善的过程，高油价受益板块理应回吐前期涨幅。

当前石油石化板块则表现出了更好的可持续性。板块从低位逐步攀升，目前已经达到前期横盘位置，基本定价了高油价的影响。

这一现象背后反映的是市场的学习效应。经历过 3 月的行情后，投资者对地缘冲突的定价更为理性，不再一次性计入极端情景，而是根据局势演变逐步调整预期。

但这也意味着，当前市场已经临近定价的转折点。既然已经充分定价了高油价，那么继续上涨的动力就会边际递减，除非市场对于油价上涨预期的天花板再度打开。

油价能否突破前高，成为决定相关板块后续走势的核心变量。如果油价在 100 美元/桶附近震荡，相关板块大概率维持区间整理，而如果油价能够再创新高，相关板块就有望打开新的上行空间。

当前库存比上次更薄

当前布伦特原油价格再度临近前期高点，后续走向取决于美伊冲突何时能够缓解。

问题的关键仍是霍尔木兹海峡，如果海峡运输不能尽早恢复，本轮原油价格上涨的峰值很有可能会超过上一次。

这一判断的依据在于库存水平的变化。3 月冲突爆发时，各国还有一定规模的原油库存，可以通过释放战略储备进行对冲，从而避免原油价格过快上涨，对经济造成过于严重的冲击。

比如，3月11日，国际能源署（IEA）协调其32个成员国，释放4亿桶战略石油储备，这是该机构自1974年成立以来规模最大的一次集体释储行动。

虽然美伊在冲突后一度达成阶段性和解，但给出的和平时间窗口过窄，并没有给各国留下足够的补库时间，导致各国原油库存消耗后未能得到有效补充，当前仍然处于历史较低水平。

更低的库存意味着各国平缓供需矛盾的手段更少，同等时间的运输中断可能会导致原油价格出现更大幅度的上涨。

当前霍尔木兹海峡的航运状况依然紧张，海峡油轮通行量大幅萎缩，超大型油轮外运基本停滞，实际外运量显著下降。

而美伊双方在海上互相打击油轮，船东主动规避航线，保险费率大幅上升，进一步抑制了航运意愿。

低库存叠加航运受阻，使得本轮油价上涨的峰值存再创新高的可能性。这也是我们重视当前原油价格上涨对于A股的影响，并积极看好相关板块未来上涨空间的原因。

科技股两头承压

当前科技板块表现不振，原因在于两端承压。

分子端，前期利好已基本定价，新的产业叙事尚未接棒。上市公司未来盈利预期难以继续上修，股价也就缺乏继续上涨的动力。

分子端驱动力减弱后，基本面定价的影响下降，资金定价的影响显著上升。分母端的折现率，成为决定科技行情的主导变量，而利率预期的变化，直接影响科技股估值水平。

高油价推升输入性通胀预期，市场对美联储维持高利率的判断升温。即使美联储不实际加息，加息预期本身也足以压制科技股估值。

科技股估值高度依赖未来现金流的折现。当无风险收益率上行，远期现金流的现值下降，估值中枢随之下移。

今年 3 月，科技板块在冲突升级后连续回调将近一个月，与能源板块的逆势上涨形成鲜明对照，原因便在于此。

当然，这并不意味着科技股毫无机会。4月以后，科技股又走出了一波波澜壮阔的大行情，主要是智能体打开AI硬件增长第二成长曲线，海外科技股大涨带动A股科技股上涨。

需要注意的是，这种产业上的突破能否出现，仍是未知的。若出现，分子端逻辑重新接棒，科技行情有望重回主线；若迟迟未现，分母端压力仍将主导，科技板块大概率继续承压。

在这种情况下，如果仓位中科技股占比较高，可以考虑持有一部分受益板块进行对冲，包括石油石化、煤炭、煤化工、新能源等。

哪些板块最为受益

原油价格上涨，对产业链不同环节的影响差异很大，受益程度取决于企业在产业链中的位置、资源禀赋和业务结构。

上游油气开采是最受益的方向。拥有油气资源权益的企业，油价上行可直接转化为收入与利润增长。只要油价中枢维持高位，这一方向的确定性最高。

煤炭板块具备高股息属性，在市场风险偏好下降阶段容易获得资金青睐，兼具能源替代和防御性配置的双重逻辑。

此外，高油价基准情形下，煤制烯烃、煤制油的经济性显著提升，煤化工产品价差扩大，利润随之改善。油价越高，煤化工的成本优势越明显，市场关注度也会上升。

新能源的替代价值同样增长，但这一逻辑更多停留在中长期预期层面。不过，只要油价持续高位，市场就愿意为“替代叙事”支付溢价。

对投资者来说，可以根据自身仓位结构和风险偏好，选择适配的受益板块进行分散化配置。

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本文由公众号“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员武泽伟。

编辑：胡伟