作者｜郑皓元

主编｜陈俊宏

近日，（603369.SH）披露2026年半年报。上半年公司实现营业收入64.35亿元，同比下降7.41%；归母净利润20.82亿元，同比下降6.60%，营收已连续第二个上半年下滑。与此同时，二季度单季营收、净利润分别增长约14%、19%，经营现金流同比增加五成，业绩出现边际修复。

但从更长周期看，上半年归母净利润仅比2023年同期多出约3200万元，盈利规模几乎回到三年前。收入结构上，300元以上产品两年减少逾9亿元，江苏省内收入减少近10亿元，100—300元产品和省外市场虽有增长，但增量尚不足以填补缺口。公司此前提出的2025年营收150亿元目标，最终以101.82亿元收尾。

今世缘业绩跌回三年前

今世缘的下滑仍在继续，但幅度正在收窄。

财报显示，2026年上半年，公司实现营收64.35亿元，同比下降7.41%；归母净利润20.82亿元，同比下降6.60%。对比去年同期营收、净利润分别下降4.84%和9.46%，利润端降幅有所收窄，但收入端压力进一步加大。

拉长时间看，趋势更为清晰。财报显示，2023年上半年，今世缘营收59.69亿元、净利润20.50亿元，同比分别增长28.47%和26.70%；2024年上半年攀升至73.04亿元、24.61亿元，增幅仍超过20%。随后走势急转，2025年上半年营收69.50亿元、净利润22.29亿元，同比转降；2026年上半年进一步滑到64.35亿元、20.82亿元。2024年上半年成为阶段高点，两年间营收减少8.69亿元，净利润少了3.79亿元。

今年一季度，公司营收43.22亿元、净利润13.85亿元，同比分别下降15.23%和15.76%；二季度单季营收21.13亿元、净利润6.97亿元，同比分别增长14.11%和19.17%，结束了此前连续4个季度的下滑。不过，2025年二季度营收、净利润已经分别下降29.69%和37.06%，低基数因素明显，一次单季反弹还不足以确认拐点。

现金流方面，其期内经营活动现金流净额16.16亿元，同比增长50.31%，与营收、净利润的方向明显背离。今世缘在财报中解释称，主要系与客户预收货款和税款入库时间差异有关。简单说，公司当前的问题不是没钱，而是增长动能减弱。

二季度回暖释放了修复信号，但半年报还撑不起“拐点”。真正拖住今世缘的，或是过去最重要的两块收入来源同时发生了变化。

两年内大本营江苏省内营收缩水近10亿

先看今世缘过半收入的300元以上产品。

今世缘的产品分档里，出厂指导价300元以上称为特A+类，100—300元为特A类。2026年上半年，特A+类收入37.43亿元，同比下降13.19%；特A类收入23.07亿元，同比增长3.36%。一降一增，高端收缩、腰部微涨。

拉长时间看，利润退坡原因更加清晰。财报显示，2024年上半年，300元以上产品收入46.54亿元；2025年同期降到43.11亿元；2026年上半年进一步降到37.43亿元。两年间，此价格带少卖了约9.11亿元，降幅接近20%。同期，100—300元产品从22.16亿元增至23.07亿元，只增加了约9100万元，增幅约4.1%。高端少卖9个亿，中端只补回不到1个亿。

需说明的是，特A+类下滑不可简单等同于某个单品失败。今世缘未单独披露V9或V3的收入，37.43亿元对应的是整个300元以上价格带。从最新产品策略看，其高端化未撤退，但角色已发生变化。2026年半年报明确，国缘V系列“深耕高端圈层、守护品牌价值”，国缘开系锁定江苏300—600元主流价格带，国缘淡雅“深化消费者沟通、持续放量”。也就是说，V系负责品牌高度，开系守住主流价格带，淡雅负责做量。其在半年报中承认，行业当前“次高端库存高、价格倒挂、动销偏弱”，传统政务、商务消费减弱。

再看撑起今世缘近九成收入的江苏市场。

江苏省内是今世缘的基本盘。财报显示，2024年上半年收入66.58亿元，2025年同期62.54亿元，2026年上半年约56.68亿元。两年减少约9.90亿元，降幅近15%。同期省外收入从5.99亿元增至6.73亿元，只增加了约7400万元。江苏市场两年少了近10个亿，省外只补回7000多万，增长自然接不上。

省内非全线下跌，而是核心市场明显分化。2026年上半年，南京大区收入14.57亿元，同比下降16.89%；苏南大区5.97亿元，下降17.89%；淮海大区5.18亿元，下降23.50%；淮安大区11.76亿元，下降4.05%。苏中、盐城等区域保持增长，其中苏中大区收入11.55亿元，同比增长3.50%。过去今世缘靠江苏内部持续精耕就能推动增长，现在南京、苏南、淮海这些重点区域同步承压，继续靠加密渠道换增长的空间开始收窄。

高价产品和江苏市场的同步收缩并非彼此孤立。过去几年，今世缘一边深耕江苏市场，一边推动产品结构升级，两者共同支撑公司跨过百亿门槛。如今，公司在半年报中明确提到，传统政务、商务消费减弱，次高端面临库存高、价格倒挂和动销偏弱。当高价产品需求承压，这套曾经相互强化的增长模式也随之同时承压。

省外市场仍在扩张。2026年上半年，今世缘省外收入6.73亿元，同比增长7.18%，与省内收入下降9.36%形成反差；省外经销商由年初576家增至667家，半年净增91家，新增经销商明显向省外倾斜。

但渠道扩张带来的收入增量仍然有限。与2025年同期相比，省外收入仅从6.28亿元增至6.73亿元，增加约4500万元；若拉长至两年，较2024年同期的5.99亿元也只增加约7400万元。当前省外收入仅占公司总营收约10.5%，尚难填补江苏市场的下滑缺口。渠道还在铺，收入也在涨，但全国化下一阶段的问题，已经不只是还能招多少经销商，而是新增渠道扩张能否转化为更大的收入增量。

旧引擎在减速，新引擎还没完全接上。两年前喊出的150亿目标，来到了重新检验的关口。

董事长顾祥悦年收入破150亿豪言落空

其实早在三年前今世缘已经完成了百亿跨越。

公开资料显示，2023年，今世缘营收突破百亿元，公司把这一成绩列为当年第一大事件。顾祥悦2022年4月出任董事长，第一个百亿阶段完成得并不含糊。问题显现在百亿之后。

2023年12月29日，今世缘发展大会上，顾祥悦公布“三阶段”规划，第一阶段明确，到2025年，“全力以赴迈入150亿级酒企行列”。2024年3月，他再次公开表示，要“挑战2025年营收150亿元目标”。

然而，实际结果却回到了起点附近。2023年公司营收100.98亿元，2024年增至115.44亿元，但未达到年初122亿元左右的目标；2025年降至101.82亿元，同比下降11.81%。距离150亿元差了约48亿元，达成度约67.9%。突破百亿之后两年，营收只比2023年多了约8300万元，冲高后几乎原地踏步。

战略口径也随之变化。2023年底，公司明确150亿绝对目标；进入2025年目标兑现年，发展大会公布的年度主要预期目标变成了“两个确保”。确保主要经济指标增幅高于行业平均水平，确保省外市场增速明显高于省内。公开表述中已不再把150亿元列为主要预期目标。到2025年底，2026今世缘发展大会进一步提出“十五五”战略要实现“质的有效提升和量的合理增长”，未再公布类似150亿元的明确营收数字。

全国化方向没有停，但增量还不足以支撑规模跃迁。2023年底，“双百亿”营销战略提出“多品牌、单聚焦、全国化”，时任副总经理胡跃吾还提出省外市场“三年不盈利、三年30亿”的预算规划，其中30亿元为市场投入预算，非省外销售目标。2026年半年报仍坚持“省内持续深耕，省外周边突破”。方向稳定，但省外收入从2024年上半年的5.99亿元，到2026年上半年的6.73亿元，两年只增加约7400万元。全国化在持续执行，但形成的收入增量，尚不足以接替江苏市场的下滑。

高端化同样没有撤退，但角色已变。公司2024年底曾总结，国缘V系继续打造高端形象，V3已成长为第四大单品；2026年半年报仍把V系列定位为“深耕高端圈层守护品牌价值”。但结果是，300元以上特A+收入从2024年上半年的46.54亿元降到2026年上半年的37.43亿元，两年缩水近20%。V系还在负责品牌高度，但真正承担销量增量的任务，已经逐渐向开系和国缘淡雅等更大众的价格带转移。

酒业分析师肖竹青向媒体表示，今世缘二季度营收、净利润恢复增长是积极信号，但全国化名酒格局已相对固化，新品牌争夺全国市场份额的难度和成本较高。对于今世缘而言，在守住江苏基本盘之外，能否提高省外单市场产出，将直接影响全国化能否真正成为新的增长支柱。